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赌博游戏手机版下载-从盾安债看债券违约信号

2020-01-08 17:30:19

赌博游戏手机版下载-从盾安债看债券违约信号

赌博游戏手机版下载,从盾安债看债券违约信号

本篇文章想以盾安为案例,追寻一些财务方面的根本特征。下一篇文章,将通过此类特征,搜寻目前公开市场发债企业,尝试找出其他可能存在财务问题的潜在违约企业。

最近发生的债券信用事件中,有一只债券像奇葩一样存在着,它就是盾安。目前尚难统计主流投资机构中,有多少会中招。因为盾安在发那纸公告之前,仍然看起来像是再正常不过的公司。财务报表极其稳定,每年实现盈利,负债率一直维持在65%上下,账面持有大量非受限资金,旗下的上市公司股权绝大多数也没有质押。即使作为一个老信评分析师,看到盾安这家公司时,仍觉得不至于马上出事。不是说好违约之前要先来场巨亏吗?不是说好的流动性出问题前要先有资金紧张的信号吗?怎么啥信号都没有,就先炸了呢?!

没办法,出事了就得研究。擦干眼泪,撸起袖子,抽丝剥茧。今天我们不想多提主业,看行业、分析企业经营,是企业研究的基本功。相信每一个看盾安债的小伙伴,已经把这一块研究的透透的了。民爆业务有牌照化管理加持,就算行业景气度不佳,活下去应该不成问题。风电场、光伏电站,这几年补贴如注,即使不是最好的时间,也没有差到掉泪。房地产也在最景气的时代。首先可以肯定,盾安的事情,不是行业因素导致。

今天我们只是想从财务分析的角度,看看这家公司到底发生了啥。

首先,遇到流动性紧张,一般第一怀疑债券融资失利和银行抽贷,连盾安自己的报告上都注明,是因为债券发不出来。我们研究完了发现这简直是无稽之谈。因为一直到2018年3月,盾安的金融债务规模几乎就没有缩减过。从这一点看,金融机构并没有逼债,也看不到一个东挪西凑、拆东墙补西墙还债的过程。直白点就是说,盾安这几年不断从金融市场上拿钱,等到要还了,两手一摊,告诉你没钱了。如果我们不假设老板转移资产,那从这个数据的背后,应该可以看到一个个投资项目,满眼血丝、张着血盆大口,在等待它的主人从各个渠道找钱,来填补它那永不满足的胃。话说,做信用分析的根本逻辑,成给“盈利”,败给“投资”。

盾安集团债券发行和到期金额

第二,分析偿债资金来源。盾安集团2017年末货币资金余额73.67亿元,其中受限资金25.79亿元,相当于手持近50亿元可支配现金。2018年3月货币资金也仍有66.62亿元。除此以外,账面还有可供出售金融资产55.51亿元,投资性房地产15.80亿元。之所以看这几项,是对于一般企业而言,这几项变现能力最强,一般会在流动性紧张时先行处置。这几项资产金额如此之大却出事,在此只能高度怀疑账面资产的真实性。首先,手持现金大概率是没有的。其次,由于新的会计制度将没有公开市场、不能公允计价的股权投资也计入可供出售了,这些投资的处置能力有限,盾安应该都是这种非上市股权投资。最后,投资性房地产恐怕是公司在沈阳的未能处置的项目,一般常见于房地产企业的地库啥的,没有变现能力。账面资产,看起来美好,其实是草包虚汉,中看不中用。

至于姚老板怎么没拿股权质押融资,只能解释为他十分珍爱自己旗下两只上市公司,不想丧失控制权。可是,如果企业帝国坍塌了,股权岂可独好乎?说到这里,我们猜测,盾安本是想借自己“大而不倒”的地位,恫吓政府一下,没成想,把自己给搭进去了!真是no zuo no die!

然而,我们还是想从这类财务报表表现的很“正常”的企业中,预判出一些“雷”来。总结下来,盾安至少有如下一些问题:

首先,债务结构不合理,短期债务占比过高,存在极其严重的短贷长用现象。并且,高度依赖债券市场。从公开债券明细看,公司融资品种之多样,包括PPN、私募债、银行理财、永续债,金融去杠杆和资管新规下此类融资受到一定制约,被动导致公司更多依赖SCP,融资难度更大,且更趋于短期化。

盾安集团应付债券和一年内到期债务规模

其次,对外投资无度,现金流量表异常。公司最近五年投资性现金流均为负,每年投资活动的现金流出均超过30亿元,2016年和2017年分别为66.26亿元和75.48亿元。因为融资结构趋于短期化,筹资活动现金流入不断增加,相当于当年总债务的89.26%均“换血”一遍。

再次,公司账面盈利能力弱,做大贸易规模美化报表。公司最近几年主业几无增长,所谓的收入增长几乎全部来自于铜贸易,通过贸易美化报表十分明显。主业营利能力较弱,投资收益和营业外收入贡献度较大。财务报表平滑得难以置信,各项成本费用占比完美熨平,无任何宏观经济波动的影响;净利率稳定无波动,长期保持微利。这种报表范式,在笔者的记忆里,只是在优秀的外资企业中比较常见。

此外,公司有处置资产的经历。2016年末投资性房地产余额60.32亿元,2017年末仅为15.80亿元,审计报告显示处置了账面公允价值为45.64亿元房产。这可能是因为房地产市场回暖的市场化行为,也可能是因为资金链过于紧张而变卖资产。

同时,从债券市场利差走势,也可以明显看出市场对于盾安的不信任。以13盾安集MTN1为例,大公于2015年7月将其主体评级由AA上调至AA+,中债始终未跟随上调隐含评级,且中债于2017年8月和2018年5月3日再次下调隐含评级。超额利差和中债隐含利差分别最高达到150BP和100BP,充分表达出市场情绪。2018年3月下旬开始,利差呈直接走高趋势。对于盾安这个个案,估值利差应是得力的甄别指标。

13盾安集MTN1估值和利差

同时,从旗下上市公司表现看,旗下上市公司盾安环境、江南化工走势均弱于大盘,显示出明显的被主力资金抛弃的迹象。这个权当作为辅助吧。因为大盘本来就不好,小票跌的多。

盾安环境与重要指数对比

江南化工与重要指数对比

由此,我们总结了一些识别此类违约债券的普适规律。